中金公司点评一季报：非金融业绩改善，从景气回升和关税低影响寻找机会

摘要： 中金公司点评一季报：非金融业绩改善，从景气回升和关税低影响寻找机会 盈利反弹信号显现。炒股时可以参考金麒麟分析师研报，它权威、专业、及时且全面，有助于挖掘潜力主题机会。关于年报和一...

中金公司点评一季报：非金融业绩改善，从景气回升和关税低影响寻找机会 盈利反弹信号显现。炒股时可以参考金麒麟分析师研报，它权威、专业、及时且全面，有助于挖掘潜力主题机会。

关于年报和一季报的盈利情况，2024年全A/金融/非金融归母净利润同比分别为-3.0%/+9.0%/-14.2%，四季度大量减值损失导致非金融盈利加速探底，全年房地产和光伏行业是主要拖累项。到了2025年一季度，全A/金融/非金融归母净利润同比为+3.5%/+2.9%/+4.2%，下游行业改善明显。有色金属、部分出口链以及TMT板块表现突出，高景气行业稀缺的格局有所改善。

从盈利能力来看，A股非金融ROE环比基本持平，本轮ROE下行周期已持续15个季度。拆分来看，净利润率边际企稳反弹，但资产周转率仍明显下行拖累。上游行业ROE仍在快速下滑，而下游行业若剔除地产后处于改善趋势中。其中电子、家电、非银金融和农林牧渔行业的ROE连续两个季度改善。

结合企业资产负债表和现金流量表，发现多重信号边际企稳。产能周期加速出清后，新经济行业资本开支增速明显回升，非金融企业总资产增速企稳且预收款项增长改善，经营现金流改善且筹资现金流流出企稳，但应收账款周转率创下历史新低仍需重视。此外，非金融自由现金流/所有者权益创下历史新高，支持A股分红比例进一步提升至45%，沪深300股息率也上升至3.2%，具备较强的估值吸引力。

一季度盈利增长明显反弹，预计本轮盈利下行周期的增速低点已过，但二季度以后需重视关税政策对企业基本面的影响。关税对上市公司销售的冲击程度好于实体经济，但需关注降价和供需失衡导致的利润率下降。

配置上，应从景气回升和关税低影响维度寻找机会。财务报表显示多项指标边际企稳，但要关注关税对二季度以后企业基本面的影响。整体而言，新经济行业的盈利和经营指标全面改善，整体盈利回升幅度弱主要受老经济行业影响。结合一季度盈利增长明显反弹，预计本轮盈利下行周期的增速低点已过，但二季度以后需重视关税政策对企业基本面的影响，盈利改善拐点确认难度变大。关税对上市公司销售的冲击程度好于实体经济，因为上市公司普遍在海外有产能布局，能对冲出口需求下降；但需求下降可能导致企业采取以价换量策略，增加海外产能使用也可能导致国内产能供需失衡，关税导致的利润率下降仍需重视。

中期不悲观，围绕景气和关税影响做配置。尽管关税难免影响企业盈利，市场对此可能尚未充分定价，但从估值方面看，企业加大分红力度使得A股股息率具备较强吸引力，叠加宏观政策加快发力，科技叙事和地缘叙事改善，不宜对市场过于悲观。配置层面，建议关注景气回升并且受关税影响不大的领域，例如AI产业链中的云计算、算力等基础设施环节，再到机器人、智能驾驶等应用环节，这些仍是重要主线。此外，部分对美敞口不高的出口链如工程机械、电网设备、商用车等也值得关注。现金流优质、与外需关联度不高的红利板块，例如水电、电信运营商、食品饮料等行业的龙头公司也值得考虑。