基金经理称被泡泡玛特撕裂认知 Z世代消费逻辑颠覆传统观念

摘要： 在一次上海某中型私募机构的晨会上，资深投资经理王海涛对同事们表达了他的困惑：“一个卖塑料玩具的公司，凭什么比茅台还值钱！”这个场景让历经多年市场牛熊周期的他至今记忆犹新。这家公司就...

在一次上海某中型私募机构的晨会上，资深投资经理王海涛对同事们表达了他的困惑：“一个卖塑料玩具的公司，凭什么比茅台还值钱！”这个场景让历经多年市场牛熊周期的他至今记忆犹新。这家公司就是泡泡玛特，以盲盒走进人们视野，并凭借Labubu在泰国和北美消费市场的火爆走红。

2025年6月10日，在永乐春季拍卖会上，一款初代藏品级薄荷色的Labubu以108万元人民币成交。同一时刻，泡泡玛特股价飙升至246港元，市值突破3300亿港元。随着股价持续上涨，创始人王宁的身家也水涨船高，甚至取代牧原股份创始人秦英林，成为河南新首富。这一系列消息将泡泡玛特推上了资本市场的风口浪尖，刺痛了许多缺席这场盛宴的基金经理的神经。

然而，就在两年前，泡泡玛特还处于股价低谷，许多基金经理纷纷“割肉”离场。如今，这家曾经被冷落的“潮玩”巨头却成为资本追逐的新宠。这场资本狂欢的背后，是基金经理们长达四年的认知撕裂与信仰重构。

泡泡玛特在二级市场的资本故事始于2020年12月11日，上市首日股价飙升至77.1港元，市值突破千亿港元。但好景不长，由于市场对其商业模式的质疑以及业绩增长的不确定性，股价在2021年后一路下跌，到2022年10月跌至10港元以下，市值缩水超过90%。

在这期间，一些基金经理被其上市初期的高光表现吸引，纷纷入场。然而，随着股价持续下跌，他们开始对泡泡玛特的商业模式和未来前景产生怀疑。一位资深基金经理表示，当时认为泡泡玛特的商业模式缺乏足够的护城河，IP生命周期难以预测，产品并非刚需，很难持续吸引消费者。这种观点占据主流，许多基金选择在股价下跌过程中逐步减仓甚至清仓。

张坤和萧楠等知名基金经理曾在不同阶段重仓泡泡玛特，但最终都因股价大幅波动而选择离场。张坤管理的基金产品在2022年一季度买入泡泡玛特，仅坚持了两个季度便退场；萧楠更早，他管理的基金在2021年三季度高位入场，最终在2022年二季度清仓。

随后的2022年末至2024年初，泡泡玛特股价进入长达约两年的横盘整理期。虽然股价低迷，但公司并未停滞不前，进行了包括深耕IP多元化、加速全球化布局和拓展产品矩阵等方面的内部调整与转型。至2023年，旗下SKULLPANDA和MOLLY两大IP在当年营收均突破10亿元，海外市场收入同比增长135%至10.66亿元人民币，占总收入比重达到16.9%。

多数关注泡泡玛特的基金经理对该标的持不确定态度，操作分歧明显。王海涛感慨道：“我们确实低估了Z世代消费逻辑的颠覆性。”从商业模式上看，泡泡玛特只有IP，没有故事。这与传统IP如迪士尼、变形金刚形成鲜明对比。

在对泡泡玛特的投资上，内部投研分歧格外鲜明。早在2023年，在北京一家公募机构的投研策略会上，“90后”研究员李薇展示调研成果时，遭到基金经理李欢的质疑。李欢坦言自己不是泡泡玛特的目标消费群体，做消费投资不能根据个人喜好判断，需要专业框架来评估公司。

王海涛表示，消费行业曾是确定性最强的领域，但这一套在泡泡玛特面前几乎失灵。他在质疑“一个卖塑料玩具的公司”的估值之后不久，管理的长期重仓白酒股的消费基金不得不做出转变——在2024年减持贵州茅台，转而买入泡泡玛特。王海涛赶上了泡泡玛特股价起飞的阶段，凭借成功的IP孵化、海外市场的强劲增长以及产品创新带来的财务表现，泡泡玛特的股价不断创新高。

博道基金的基金经理张建胜也曾错过泡泡玛特的经验教训。去年，他在泡泡玛特股价18港元左右时买入一些纳入观察仓，待其涨到25港元时觉得贵，结果未料到股价一路涨到80港元。他总结了认知偏差和估值锚定错误，现在会专门让研究员盯盲盒月度或周度销量数据。